Bauxite Việt Nam

Nguyễn Thị Ngọc Hà 

Tháng 8 năm ngoái, mình viết rằng: nới room tín dụng là “bữa tiệc thịnh soạn nhất của BĐS”. Câu hỏi khi đó là bữa tiệc kéo dài được bao lâu. Giờ là tháng 10/2026, câu trả lời đã có: tiệc đã tàn.

Có một nhận định về thị trường BĐS so sánh giữa 2 nền kinh tế, đó là: "cùng bộ gen, nhưng khác cơ địa". Và cái khác quan trọng nhất lại không nằm ở BĐS mà nằm ở... "phao cứu sinh". 

Giá rao bán chung cư Hà Nội quý 3/2026 giảm 5% so với quý trước. Chung cư thứ cấp giảm 15% từ đầu năm, đất nền giảm 10% chỉ trong một quý. Ở TP.HCM, giá sơ cấp nhà gắn liền với đất giảm 29% so với cùng kỳ. Giao dịch ở Hà Nội quý 1 đã giảm một nửa. Nợ xấu BĐS nửa đầu năm tăng 10,5%. Lãi vay mua nhà quay lại 11%, hết ưu đãi là 13 - 15%. Cộng thêm quy hoạch, giải tỏa ráo riết và khó đoán, ai đang giữ nhà phố trong ngõ ở trung tâm HN cũng thấy chột dạ.

Đặt BĐS Việt Nam cạnh Trung Quốc, câu hỏi nhiều người đang đặt ra là: Việt Nam có đi vào vết xe đổ của TQ không?

Xin viết lại góc nhìn tương quan BĐS Trung - Việt lần nữa. 

Có một nhận định về thị trường BĐS giữa 2 nền kinh tế, đó là: "cùng bộ gen, nhưng khác cơ địa". Và cái khác quan trọng nhất lại không nằm ở BĐS mà nằm ở... "phao cứu sinh". 

Cỗ máy tài chính đất đai của Trung Quốc vận hành thế nào? 

Chính quyền địa phương (CQĐP) TQ nắm trong tay 4 công cụ cùng lúc:

(i) Cung đất. Đất là sở hữu toàn dân, và chính quyền địa phương (CQĐP) là người “đại diện” toàn dân để thu hồi, chuyển mục đích, đấu giá.

(ii) Van bơm tiền. Hàng nghìn ngân hàng thương mại (NHTM) thành phố, nông thôn do CQĐP sở hữu hoặc chi phối, đến cả nhân sự lãnh đạo ngân hàng cũng do tỉnh quyết (các NHTM ở TQ đều là Doanh nghiệp Quốc doanh (SOEs – State Owned Enterprise) - khác hẳn Việt Nam). 

(iii) Phương tiện nợ; CQĐP tạo ra các doanh nghiệp SOEs địa phương vay nợ tại NHTM địa phương mà CQĐP quản được, CQĐP có các Công ty Tài chính Chính quyền Địa phương (tức các LGFV – Local Government Financial Vehicle) huy động vốn qua trái phiếu đặc biệt nằm ngoài nợ công.

(iv) Đối tác thân hữu kiểu Evergrande, được giao đất và được NHTM địa phương ưu ái tột bậc.

Từ cải cách ngân sách 1994, địa phương được giữ 100% thu từ đất nhưng phải gánh khoảng 85% khoản chi. Thế là bán đất trở thành chuyện sống còn. Ruộng thành thổ cư thì giá tăng hàng chục lần. Quan chức lên chức nhờ GDP, nhiệm kỳ 5 năm, nợ để người sau lo.

Chưa hết, NHTM TQ từng phân loại nợ dựa trên tài sản đảm bảo (chỉ kết thúc - theo tuyên bố của Ngân hàng Trung ương TQ (PBOC) - vào ngày 1/7/2023). Nợ quá hạn 90 ngày vẫn là nợ “bình thường” nếu tài sản đảm bảo (TSĐB) còn đủ giá, mà TSĐB chủ yếu là BĐS. Nôm na, giữ giá BĐS chính là giữ cho sổ sách NHTM sạch đẹp. BĐS và NHTM như Chúa với Trạng, Trạng chết thì Chúa cũng băng hà.

Vòng khép kín đó (ảnh 1 dưới) chạy rất mượt cho tới tháng 8/2020, khi Bắc Kinh ra “3 lằn ranh đỏ”. Dòng tiền đứt, Evergrande vỡ. Tới nay, giá nhà TQ đã giảm sang năm thứ 4 - 5, thu tiền đất 4 tháng đầu 2026 giảm thêm 27%.

Việt Nam giống gì? 

Gần như toàn bộ phần “gen” (ảnh 2 dưới):

- Đất cũng sở hữu toàn dân, cũng ăn chênh lệch từ quy hoạch, cũng “xin - cho”.

- Ngân sách nhiều tỉnh sống nhờ đất. Hưng Yên dự toán 2026 tiền sử dụng đất khoảng 56% tổng thu.

- Tín dụng BĐS chiếm 25,5% tổng dư nợ (6/2026), xấp xỉ TQ.

- Giá nhà/thu nhập 23,5 lần, gấp đôi trung bình thế giới (UN-Habitat).

- Doanh nghiệp BĐS sống nhờ trái phiếu và tiền khách trả trước. Novaland, Hưng Thịnh vẫn đang chậm trả gốc. Quý 4 này còn khoảng 77.000 tỷ trái phiếu doanh nghiệp đáo hạn, và BĐS chiếm phần lớn các vụ chậm trả.

Dư nợ phình nhanh thì tỷ lệ nợ xấu bị pha loãng. Đầu 2026, nợ xấu của nhóm ngân hàng niêm yết lên 292.000 tỷ, cao nhất lịch sử, nhưng tỷ lệ chỉ nhích từ 1,87% lên 1,99%. Mẫu số lớn thì con số đẹp, như mình đã nói từ bữa tiệc tín dụng năm ngoái.

Việt Nam khác gì? 

Thứ nhất, CQĐP Việt Nam chỉ nắm công cụ đầu tiên là đất. Van tiền nằm ở NHNN qua room tín dụng, không có “ngân hàng của tỉnh”. Tỉnh cũng không được tự đẻ ra LGFV. Nợ công cả nước khoảng 35 - 37% GDP, không có cái “hộp đen” nợ ẩn kiểu TQ.

Nhưng đừng vội mừng. Ở VN, ngân hàng không thân với chính quyền, mà thân thẳng với các bác BĐS, chả cần qua chính quyền. SCB - Vạn Thịnh Phát là ví dụ đắt giá nhất – tập đoàn tư nhân thâu tóm ngân hàng, ngân hàng thành két sắt của tập đoàn.

Khác biệt này dẫn tới hệ quả rất khác. Ở TQ, lỗ nằm trong hệ thống nhà nước, trung ương chuyển từ túi này sang túi kia, nên khủng hoảng là rỉ máu chậm. Ở VN, lỗ bùng ra ở một ngân hàng cụ thể, người gửi tiền xếp hàng rút (SCB 10/2022), nên khủng hoảng là cú sốc nhanh.

Thứ hai, VN thiếu nhà giá vừa túi tiền chứ không thừa cung toàn diện. TQ thì số căn hộ/dân số đã vượt tỷ lệ bằng 1. Đô thị hóa VN mới khoảng 40 - 45%, TQ là 66%. Cái thừa của VN nằm ở đất nền tỉnh, condotel, khu đô thị ven đô.

Ngoài ra, tại Việt Nam ai sở hữu nhà đất bây giờ là đang gánh thêm một loại rủi ro mới: rủi ro chính sách do quy hoạch (nhưng có lẽ tâm lý tiêu cực này ngắn hạn thôi, nó không tạo ra rủi ro kéo dài lâu). 

Vấn đề cốt lõi: Trung Quốc có phao, Việt Nam thì không 

Đây mới là điểm cần nhấn mạnh nhất.

TQ từng có tỷ lệ dự trữ bắt buộc (RRR) thuộc hàng cao nhất thế giới: 15 - 17% năm 2018; sau đó mới hạ dần xuống 6,3% (1/2026). Và Ngân hàng Trung ương (PBOC) vẫn nói còn dư địa – Khoảng 9 điểm % - tương đương 18 - 20 nghìn tỷ NDT, tức khoảng 2.500 tỷ USD thanh khoản đã nhả ra.

Thêm vào đó là 3.300 tỷ USD dự trữ ngoại hối, dòng vốn đóng, nợ chủ yếu bằng NDT và chủ nợ là người trong nước. Vậy nên TQ mới làm được chương trình hoán đổi 10.000 tỷ NDT nợ ẩn địa phương, mới phát hành trái phiếu đặc biệt để tăng vốn cho các ngân hàng lớn.

Nhiều người sẽ hỏi: nhả RRR thì phải nhân với số nhân tiền, cỡ 8 lần chứ? Về số học thì đúng. Nhưng ngân hàng chỉ cho vay khi có người muốn vay. Mấy năm nay ở TQ, dân trả nợ nhà trước hạn, tư nhân không dám vay. Tiền nhả ra nằm im trong ngân hàng hoặc đi mua trái phiếu chính phủ, bơm chỉ hưng phấn 1 - 2 hôm.

Giá trị thật của cái đệm này không phải là tạo tín dụng mới, mà là chống sụp: có tiền trả khi dân rút, có người mua nợ của nhà nước. Thế nên TQ không có khủng hoảng ngân hàng, nhưng giá nhà giảm sang năm thứ 5. Đó là kiểu “kéo dài và giả vờ” của Nhật Bản.

Còn VN thì sao?

RRR chỉ 1 - 3% - Có nhả hết cũng chỉ được khoảng 300.000 tỷ đồng, tức khoảng 12 tỷ USD, xấp xỉ khối nợ xấu nội bảng của riêng nhóm ngân hàng niêm yết. Dự trữ ngoại hối 87,6 tỷ USD (6/2026), chỉ đủ khoảng 2 tháng nhập khẩu, dưới chuẩn 3 tháng của IMF. Bảy tháng đầu năm nhập siêu kỷ lục 20,5 tỷ USD.Tín dụng tăng nhanh hơn huy động (đây là những con số trên mặt báo chính thống để tránh sai sót và tranh cãi). 

Muốn bơm mạnh thì NHNN phải in tiền cơ sở. Nhưng cái giá phải trả là VND mất giá, dân chạy sang vàng, USD, rồi lạm phát. Kịch bản 2008 và 2011 thì ai cũng còn nhớ.

Hiện nay, BĐS lạnh đến thế mà lãi vay mua nhà vẫn 11%. Có vẻ như NHNN đã chọn giữ tỷ giá chứ không cứu giá BĐS.

Tóm lại: Trung Quốc với rủi ro khổng lồ hơn VN nhiều nhưng họ có bộ đệm khổng lồ. Chính bộ đệm này đã vãn hồi cho TQ suốt 5 năm qua khi BĐS lao dốc. Tuy nhiên, họ có thể kéo dài nỗi đau và giả vờ như BĐS không phải là vấn đề lớn. 

Nhưng Việt Nam không thế, rủi ro của chúng ta, đúng như các bạn chỉ ra, khác biệt và nhỏ hơn nhiều so với Trung Quốc. 

Ta đã suy nghĩ thấu đáo về BỘ ĐỆM chưa? Việt nam không nuôi được bong bóng lâu, chưa tạo thành "dư cung" khắp mọi nơi như Trung Quốc, còn thiếu hàng giá thấp, giá rẻ cho người trung lưu và người nghèo, nhưng cú sốc từ phân khúc xa xỉ, phân khúc cao cấp đã đủ để chúng ta không có nhiều tiền, nhiều thời gian, nhiều nguồn lực để chống đỡ rồi. 

Với VN, cú sốc sẽ truyền rất nhanh qua lãi suất và tỷ giá, giống 2011 - 2013: lãi suất trên 20%, BĐS đóng băng 3 năm, nợ xấu thực khoảng 17%, rồi phải dọn dẹp bằng VAMC và ngân hàng 0 đồng.

Vậy BĐS Việt Nam sẽ đi đâu về đâu?

Đừng chờ nhiều gói “bơm tiền cứu giá” kiểu TQ, VN không có nhiều dư địa như nước bạn. Nhà nước chỉ còn công cụ hành chính: gỡ pháp lý, giãn nợ, nhà ở xã hội, đầu tư công. Mấy thứ này đỡ được nguồn cung, không đỡ được giá.

Đất nền tỉnh, ven đô lên giá theo sóng quy hoạch, sáp nhập, làm đường – giống nhất các thành phố cấp 3, 4 của TQ. Cầu đầu cơ là chính, rút đi thì không ai đỡ. Đây là phân khúc rủi ro nhất. Những mức giá trúng đấu giá kiểu 2024 nên coi là giá ảo.

Nhà phố, nhà ngõ trung tâm HN: rủi ro bây giờ là pháp lý và quy hoạch. “Đất trung tâm không bao giờ mất giá” không còn là chân lý.

Chung cư HN, TP.HCM: đây là điều chỉnh sau giai đoạn tăng quá nóng (từ 2014, giá HN gấp 3 trong khi thu nhập gấp 2), chứ không phải sụp. Cầu ở thực tạo đáy: 83% giao dịch thứ cấp ở HN là mua để ở. Phân khúc này sẽ hồi đầu tiên khi lãi suất xuống dưới khoảng 9%.

Người dùng đòn bẩy cao và người lướt sóng đất nền sẽ chịu lỗ trực tiếp và nhanh hơn bên TQ. Nhưng mặt tốt là thị trường cũng có thể về giá hợp lý sớm hơn, không ì ạch cả thập kỷ.

TQ có phao nên chìm từ từ. VN không có phao, nên phải biết bơi. Bơi được hay không, lại là chuyện của kỷ luật chứ không phải chuyện may mắn...

*

P/s: Số liệu giá trong bài chủ yếu là giá rao bán (Batdongsan.com.vn), giá giao dịch thực có thể khác. Nguồn: NHNN, PBOC, IMF, VnEconomy, Vietstock, VnBusiness, Nhadautu, Tiền Phong, Báo Đấu thầu, UN-Habitat. Số liệu tới 10/2026. 

N.T.N.H.

Nguồn: FB Nguyễn Thị Ngọc Hà